« Examinez les archives, rappelez-vous des expériences que vous avez eues à connaître directement, considérez avec attention ce que vous avez pu lire, entendre ou vous rappeler de l’attitude de tous les grands malchanceux de l’histoire, dans leur vie privée comme publique ; et vous vous apercevrez que l’essentiel de leurs malheurs naît de leur incapacité à savoir quand tout va bien et quand il leur faut s’asseoir tranquillement et s’en satisfaire. »  Adam Smith

« On a beaucoup écrit sur les paniques et les spéculations, beaucoup trop pour que l’esprit le plus brillant soit en mesure de s’en faire une idée exacte ; mais une chose est sûre, à un certain moment beaucoup de gens stupides ont beaucoup de ce stupide argent…Par moment, pour des raisons qui ne sont pas de notre propos, l’argent de ces gens- le capital anonyme du pays- est particulièrement important et avide ; il cherche quelqu’un pour le dévorer et trouve de nombreux candidats ; il en choisit un et il y a spéculation ; il est dévoré et il y a panique. » Walter Bagehot.

Il n’est pas question de prétendre que tous les cycles économiques avec accélération sont des spéculations qui débouchent sur la panique et la crise. Mais il faut bien avouer qu’a travers l’histoire le modèle : fondation-lancement-ascension-maturité, chute, crise, panique se répète inlassablement comme si l’homme au final n’apprenait jamais de ses erreurs ou puisque les générations changent, l’homme n’apprendrait jamais des erreurs de ses prédécesseurs.

Dans tout nouveau boom économique, il est assez incroyable qu’a chaque fois on en exagère les profits futurs et nous voilà en pleine spéculation, en pleine irrationalité ou on achète non pas des faits, mais le rêve d’une croissance souvent artificielle. Lorsque le marché prend conscience de cet artifice, les candidats à la richesse facile retournent leurs vestes tous en même temps, c’est la panique qui créée l’effet boule de neige et plonge l’économie dans la détresse. Avec la panique les gens font tout pour devenir liquide. Tout ce qui a fait l’objet de spéculation plonge car les gens vendent par effet domino pour retrouver leurs liquidités.

Pour éviter les crises financières que faut-il faire ? Alors que l’on ne semble que répéter décennie après décennie le même modèle ?

Faut-il fixer l’offre de monnaie à long terme tout en lui rendant son élasticité pendant les crises à court terme. Faut-il laissez faire, prétextant que la panique estompe les excès, et que le marché s’auto-régule ou faut-il au contraire que les gouvernements interviennent, faut-il qu’il y’ait toujours un prêteur de dernier ressort. Mais même si ce prêteur de dernier ressort doit exister, ne faut-il pas que le marché sans cesse doute de son arrivée pour couper court à la spéculation ?

Dans Candide de Voltaire, la tête d ‘un amiral est coupée pour encourager les autres. Est-ce finalement ce que les us ont fait avec Lehman Brothers ?

Quoiqu’il en soit, il faut toujours annoncer le sauvetage pour éviter une déflation inutile, mais toujours laisser douter le marché sur l’existence réelle de ce prêteur de dernier ressort, pour réguler la spéculation.

Je continue de penser que les événements que nous connaissons aujourd’hui et ceux que nous avons connus en 2008 ne sont pas uniques mais identiques aux mouvements que le capitalisme économique connaît depuis le 17ème siècle.

La nature humaine est la même, je pense donc que les mouvements se répètent. Et il y a notamment eu beaucoup d’économistes qui se sont reposés sur cette loi pour bâtir des cycles économiques types. Parmi eux on retrouve le cycle de Kitchin de 39 mois, le cycle de Juglar de 7 ans, le cycle de Kuznets de 20 ans  (il est lié aux évolutions démographiques ce qui lui vaut d’attirer ma préférence), et enfin le cycle le plus connu bien que je le trouve flou au possible, le cycle de Kondratieff.

Je pense que la spéculation et les phases d’irrationalité naissent lorsque de nouveaux acteurs entrent sur les marchés. Ces acteurs amènent des liquidités supplémentaires mais entrent souvent attiré par l’appât du gain et sans connaissances réelles des marchés. ils investissent en mouton et tendent à créer les phases de spéculation parabolique, où le prix payé pour une action n’est jamais rapproché de sa valeur réelle.  C’est ce qui permet de construire des bulles, des passages où la cupidité rends les intervenants irrationnels.

Lorsque la bourse devient populaire, c’est à dire qu’elle attire une population avec une forte aversion pour le risque c’est que la bulle est déjà en construction. « Il n’y a rien de plus dérangeant pour son confort et son jugement que de voir un ami devenir riche ». Cela aura perdu même un homme brillant comme Newton.

Ainsi à partir de ce moment là, la quête de profit n’obéit plus à des comportements rationnels et normaux. Un nombre croissant cherchent à devenir riche rapidement sans vraiment comprendre ce qu’il faut faire pour y parvenir et surtout ne vont pas s’en donner les moyens.

Les phases finales des spéculations apparaissent lorsque les fraudes, escroqueries à la Ponzi fleurissent dans les médias. C’est le signal que la spéculation est arrivée à son terme.

Au plus haut de la spéculation, le marché semble hésiter. tout simplement parceque les plus avisés vendent alors que des nouveaux continuent de rentrer. Il y a une certaine balance entre les vendeurs pionniers et les nouveaux entrants. Puis lorsque les vendeurs sont en surnombre, le marché commence à décliner doucement. Doucement, car de nouveaux spéculateurs rentrent dans la danse en voulant profiter de prix bas et toujours sans regarder la valeur réelle de ce qu’ils achètent. on rentre dès lors en une phase de détresse qui fait prendre conscience à un certain nombre de spéculateurs qu’il existe désormais un risque, même si lointain, que certaines entreprises ne puissent faire face à leurs engagements. Prenant peur ils entament une course à la liquidité  pour récupérer leur mise. La détresse fait dès lors place à la panique qui équivaut à un krach du prix des actions.

En général outre la publication de fraudes et escroqueries, le premier signal d’un krach sera la faillite de quelques banques entraînées par la faillite d’entreprises à la dette trop importante et au business en mal. Car voyez-vous pendant le cycle précédent les dettes furent amoncelées car avec la baisse des taux, l’argent ne coûtait par cher. mais cet argent est allé se nicher dans des projets avec des rentabilités très faibles. Lorsque le cycle s’inverse, ces rentabilités faibles deviennent pertes importantes, et le poids de la dette n’en devient plus conséquent. C’est la lente agonie. Les gouvernements interviennent et tentent de sauver les plus importantes. Sauver un business en pertes, sans perspectives et réinjecter du capital dans des rentabilités pauvres….Finalement L’Etat est un bien mauvais investisseur en handicapant la croissance future en allouant mal son capital. voir la destruction créatrice de Schumpeter pour comprendre le « vraie » libéralisme.

Les prix baissent fortement et les faillites se multiplient, lorsqu’on s’aperçoit qu’il n’y a plus suffisamment d’argent en circulation pour se retirer en bon ordre cela tourne à la panique. Les banques commencent dès lors à rationner voir ne plus prêter du tout, ce qui assèche encore plus le marché.

La population a alors une panique des portes fermées, c’est à dire qu’elle a peur que la banque n’ait plus suffisamment d’argent lorsqu’elle se présentera au guichet. S’entame donc une course folle pour être les premiers dans la queue pour retirer son argent. Étant médiatisée, elle finit par convaincre les derniers retardataires, et la population créée elle même l’objet de sa crainte en créant un phénomène de foule qui va mettre en faillite la banque et ne permettra pas de payer tout le monde.

La panique se renforce donc elle même par effet boule de neige comme l’avait fait la spéculation avant elle.

La panique prend fin lorsque les prix tombent si bas que de plus en plus de gens sont prêts à prendre le risque de revenir à des actifs moins liquides, ou que les marchés financiers sont fermés en établissant un prix fixe des actifs ou alors par l’arrivée d’un prêteur en dernier ressort qui va remettre de l’argent en circulation et permettre de faire revenir la confiance en satisfaisant la demande de liquidités.

Le calme revient en général rapidement lorsque l’on sait que l’argent est là et disponible.

Le prêteur en dernier ressort pour certains encourage la spéculation puisque le fait de faire revenir la confiance, les spéculateurs repassent frénétiquement en actifs moins liquides. Mais les partisans du prêteur en dernier ressort se disent plus soucieux de résoudre la crise actuelle que de se soucier de la suivante.

« Les transactions aventureuses ont des conséquences qui dépassent vite les seuls responsables…Lorsque le crédit d’une banque est attaqué par la rumeur, ils sont les premiers à se précipiter pour échanger leur billets; ils firent confiance dans l’ignorance, ils se défilent dans l’ignorance et la fureur. Une telle précipitation provoque la faillite de la banque, alors qu’avec plus de retenue, ils auraient été progressivement remboursés. C’est ainsi que les faillites se propagent et la crise de confiance devient générale, provoquant la chute des banques les plus renommées ». Alfred Marshall

« Oh, beauté du crédit ! Fondement de notre société moderne. Qui dira que nous ne sommes pas entrés dans l’âge de la confiance mutuelle, de la croyance illimitée dans les promesses de l’homme ! Il est particulièrement symptomatique de notre société que chacun puisse se reconnaître instantanément dans cette anecdote familière rapportée par nos journaux, et qui met en scène un spéculateur enragé dans des opérations foncières et minières : je n’avais pas un centime il y a deux ans et aujourd’hui je dois deux millions de dollars ».

La plupart des monétaristes considèrent que les maux nés de la panique se guériront d’eux-mêmes et que l’incendie en brûlant finira par s’éteindre. Le Baron James de Rothschild se disait persuadé qu’une augmentation des taux d’intérêts pourrait mettre fin à la spéculation sur les marchandises en ajoutant que si les spéculateurs peuvent compter sur un crédit illimité, personne ne peut dire l’ampleur de la crise qui s’en suivra.

Il y a beaucoup de vrai ici et lors d’une panique il est dangereux de vouloir intervenir trop tôt, trop souvent et trop systématiquement, voire même pour certains seulement d’intervenir.

« Les jusqu’aux-boutistes du laissez faire pensent que le gouvernement doit rester en dehors et laisser le marasme se liquider lui-même. Quand les gens souffrent d’une hémorragie inflationniste, il suffit, pour les en débarrasser, de laisser retomber la pression. La panique, en elle même n’est pas forcement une mauvaise chose. Elle purgerait le système de la pourriture qui le ronge. Les coûts et le niveau de vie s’ajusteraient à la baisse. Les gens travailleraient plus, mèneraient une vie plus normale. Les valeurs se rétabliraient et les hommes entreprenants renaîtraient sur les décombres laissés par les moins compétents ». Jorgen Pedersen

Les paniques pourraient donc se résoudre d’elles mêmes si on les laissait suivre leur cours…et pourtant ce n’est jamais le cas. Les gouvernements interviennent sans cesse pour juguler au plus vite la panique.

Quand ils sont gagnés par la panique, les déposants s’empressent de retirer leur argent alors que les banques cherchent à retarder les paiements en espérant une intervention pour rétablir le calme et éviter leur faillite.

Mais un des moyens d’arrêter la panique  consiste tout simplement à fermer les marchés. Cela est déjà arrivé deux fois, en 1873 à New York et Londres et en 1914 puis en 2001 à New York également. En général ce n’est pas recommandé, car le feu continue de brûler sous le sol, cela aggrave souvent la panique car les gens après une fermeture ont peur de se retrouver coincés. Vous pouvez être sûrs que même s’ils étaient prêts à conserver leurs titres avant la fermeture, dès que les bourses ré ouvriront ce seront les premiers à avoir mis leur ordre de vente. A savoir que depuis black monday le 19 octobre 1987, les bourses ont un interrupteur de variation maxi à la baisse qui une fois atteint ferme les marchés.

Pour éviter que les crises bancaires ne se propagent, depuis 1934 existe une garantie sur les dépôts, autour des 100 000 dollars en règle générale, ce qui vise à offrir une garantie sur les dépôts pour éviter justement que les déposants par crainte de faillite ne retirent leur argent aggravant de ce fait la crise. En France nous avons aussi la loi Sapin 2 qui permet de bloquer les retraits. Si ces lois peuvent paraître anti démocratique c’est bien que les Etats veulent se prémunir de la force destructrice de la psychologie des foules. Je vous invite à lire le livre de Gustave le Bon qui date de 1895 et pourtant rien n’a changé.

La vraie question est maintenant  de savoir s’il l’on peut prévenir les crises financières d’arriver ?

Certains pensent que oui, avec une réglementation bancaire stricte, d’autres biens évidemment prône justement une dé-réglementation totale.

Les banques sont censées marquer le marché c’est à dire valoriser leur prêts et leurs investissements chaque jour non pas au coût initial mais au prix du marché ce qu’elles oublient de faire bien souvent. Logiquement leur réserves devraient pouvoir également faire face aux remboursements de  prêts douteux et faire l’objet de provisions. Depuis deux cents ans le gouvernement permet à des banques ne respectant pas ces règles d’être sauvées et de continuer leur activités. Il faut donc renforcer les fonds propres des banques et réfléchir à des moyens de les contrôler. Contrôler les phases de crédit euphorique pour justement prévenir les crises financières.

Mais dans le monde de l’entreprise comme dans le monde bancaire, si diviser les responsabilités c’est éviter les abus, diviser les responsabilités c’est également ne donner de responsabilités à personne et c’est faire mourir l’innovation et la compétitivité.

Le prêteur en dernier ressort

Depuis 300 ans il est admis que pour remédier à une crise, il faut qu’une autorité monétaire décide d’une émission d’urgence d’un certain type de papier que les banquiers, les marchands et le public acceptent, la panique était alors surmontée.

Les banques centrales se trouvent dès lors confrontées à un dilemme.  Car elles ont pour fonction principale de défendre la valeur de leur monnaie nationale tout en évitant que le coût de l’argent soit maintenu artificiellement bas pour éviter la spéculation et les crises à répétition. Mais en cas de crise, la banque centrale doit soutenir les transactions commerciales en offrant des escomptes abondants aux marchés et surtout bon marché pour modérer la fureur d’une crise et surtout sa durée dans le temps.

Déjà en 1848 Bagehot donnait sa théorie sur l’offre monétaire et on peut comprendre pourquoi aujourd’hui le papier a remplacé le métal : » Le grand défaut d’une circulation monétaire purement métallique est que la quantité de monnaie ne peut s’adapter instantanément à toute modification soudaine de la demande. Désormais, avec le papier monnaie qui peut être imprimé en quantité illimitée, quelle que soit la soudaineté de la demande, il nous semble qu’il n’y a plus aucune objection de principe aux émissions inopinées de papier monnaie pour répondre à des augmentations inopinées et importantes de la demande. Ce pouvoir d’émission de billets est une responsabilité immense dont il ne faut pas abuser, et il ne doit être utilisé quand dans des cas rares et exceptionnels. »

Pour le rare et exceptionnel, on repassera donc…

Alors doit-on se préoccuper de la panique du jour ou du boom du lendemain ?

« Il est des temps où les règles et les précédents ont force de loi ; d’autres, où il est dangereux de s’y conformer » Thomas Joplin

Le paradoxe c’est qu’on se trouve dans le dilemme du prisonnier. Les Banques en temps de crises doivent pour enrayer la panique continuer de prêter mais également laisser le marché suivre son propre cours pour prévenir les crises futures. A travers toute l’histoire c’est aujourd’hui qui prime sur demain et on comprends pourquoi lors d’aucune crise la théorie du laissez faire a triomphée. Du coup on ne sait toujours pas si le laissez faire est finalement mieux que l’interventionnisme.

De mon côté je pense que le marché a toujours besoin d’un stabilisateur, mais c’est le pouvoir d’émettre de la monnaie qu’a celui-ci qui est à double tranchant.

Mais quand celui-ci doit-il intervenir et combien doit-il mettre sur la table ?

Car trop peu et trop tard, et la crise se poursuivra, trop et trop tôt et on ira plus vite vers la crise de demain.

La bonne règle serait au fur et à mesure que la confiance revient, de continuer à prêter librement aux emprunteurs solvables tout en remontant au-fur et à mesure les taux d’intérêts plus la croissance se solidifie pour ainsi toujours augmenter la masse monétaire tout en évitant qu’elle créée un nouveau boom si le coût de cet argent frais est trop bas. Mais tout l’art est de ralentir la machine de la croissance sans pour autant la transformer en panique. Une fois qu’un krach se produit il faut attendre suffisamment longtemps pour que les entreprises insolvables fassent faillites mais pas trop pour éviter que la crise ne se propage aux entreprises solvables confrontées dès lors à un besoin de liquidités.

Il est toujours délicat de savoir si trop peu et trop tard vaut mieux que trop plein et trop tôt. En 1857, le trésor américain contribue à l’aggravation de l’inflation en intervenant trop tôt alors qu’en 1873 il intervient trop tard et laisse la panique s’installer.

Le bon timing comme pour tout c’est un art, et quelque chose que l’on ne peut qu’évaluer à posteriori.