Théorie Monétaire Moderne, Chartalisme MMT contre Crise krach et dette

Dette, crise financière, crise de l’euro. La monnaie est au centre de tout. Et il est important de voir une autre façon de penser la monnaie. Au-delà des appels à la crise, au krach boursier, aux faillites des Etats de nombreux prédicateurs de l’apocalypse déjà depuis plus d’une décennies. Une nouvelle théorie monte. La théorie monétaire moderne. Elle n’est pas sans défauts.  Mais a le mérite d’exister et de se pencher sur la question cruciale de la monnaie comme variable d’ajustement.

La théorie monétaire moderne revient sur le devant de la scène. Notamment car avec les dettes croissantes, la question monétaire est au centre de tout.

J’avais déjà pu écrire dès 2012 sur l’impossibilité pour les Etats-Unis de faire faillite. Car au final les craintes de l’époque étaient les mêmes que celles d’aujourd’hui. Entre temps, nous avons connu l’un des plus important marché boursier haussier de l’histoire. Pour autant l’histoire n’a pas changée et nous voilà avec encore plus de dettes. Pour autant le monde ne s’écroule pas. Pas encore.

Aujourd’hui la théorie monétaire moderne revient sur le devant de la scène justement car aux US, les politiques sont de plus en plus nombreux à l’utiliser. Cela crée donc un débat qui mérite de remettre au grand jour une théorie qui tente de se faire une voix dans un environnement bercé par le marketing de la peur au sujet de la dette. le fameux doom & gloom.

Avant de parler donc dette et d’écouter les discours de fin du monde de chacun.

Il est temps de ramener la monnaie au centre du débat.

Tout d’abord, résumons les idées maîtresses de la théorie monétaire moderne. La MMT diminutivement nommée par le anglo -saxons.

La monnaie est une fonction sociale, et non pas une contingence à la rareté intrinsèque. Son usage doit concourir avant tout au bien public, et non pas être surdéterminé entièrement par les règles du secteur privé, et ce d’autant plus lorsque ce dernier a si évidemment failli au rôle que la théorie dominante lui attribue.

On va donc répondre – Weimar – Stagflation et le fait que la création monétaire ne résout pas tout et peut être pire que les maux.

Mais revenons aux origines de la MMT – et notamment Milton Friedman qui proposait au sortir de la seconde guerre mondiale que la quantité de monnaie en circulation soit déterminée non plus par le système bancaire – mais par les injections monétaires que sont les dépenses publiques et les soustractions effectuées par les impôts.

En 2012 déjà, la MMT faisait parler d’elle. Et voici un article dont j’ai choisi certains éléments pour avoir une meilleure idée des thèses et contre thèses de la MMT.

Par Dylan Matthews, Washington Post, 19 février 2012

James K. Galbraith se rappelle fort bien comment, voila près de 12 ans de cela, une assistance composée d’économistes lui avait ri au nez. A la Maison-Blanche.

C’était en Avril 2000, et Galbraith avait été invité par le président Bill Clinton pour intervenir lors d’une conférence traitant de l’excédent budgétaire existant à l’époque. La présence de Galbraith relevait d’un choix logique. Enseignant les politiques publiques à l’Université du Texas et ancien économiste en chef du Comité économique mixte, il s’exprime souvent dans la presse et avait été auditionné par le Congrès.

Qui plus est, son père, John Kenneth Galbraith, fut l’économiste le plus célèbre de sa génération : professeur à Harvard, auteur à succès et confident de la famille Kennedy. Aujourd’hui, James défend et promeut l’héritage de son prédécesseur.

Mais si Galbraith s’est distingué lors de cette conférence, ce fut à cause du caractère décalé de son message. La plupart de ses collègues considéraient l’excédent budgétaire comme bienvenu, y voyant l’occasion de rembourser la dette de la nation, de réduire les impôts, de consolider les programmes sociaux, ou de mettre en œuvre de nouveaux programmes publics.

Au contraire, Galbraith décrivait cette situation comme périlleuse : lorsque le budget public est en excédent, cet argent s’accumule dans les coffres du gouvernement au lieu de rester aux mains des individus et des entreprises, où il pourrait être dépensé pour stimuler l’économie.

« J’ai rappelé qu’auparavant les économistes comprenaient qu’un excédent budgétaire représentait une ponction fiscale (sur l’économie) », se souvient-il, « et 250 économistes se sont mis à rire. »

Galbraith affirme que la récession de 2001 – survenue après quelques années d’excédents budgétaires – prouve qu’il avait raison.

Une décennie plus tard, alors que le déficit budgétaire a exacerbé les débats politiques et économiques à Washington, il reste surtout préoccupé par le danger que représenterait un déficit trop limité. Galbraith est aujourd’hui un personnage clé dans le débat central parmi les économistes, au sujet de l’importance des déficits et leurs conséquences. Cette question oppose les économistes américains les plus réputés et enflamme les milieux universitaires. Que les responsables politiques penchent plutôt d’un côté ou de l’autre peut avoir des conséquences en tous domaines, de l’emploi à la hausse des prix en passant par le code des impôts.

Contrairement aux « faucons anti déficit » qui veulent une réduction des dépenses et des augmentations de recettes dès maintenant afin résorber le déficit, et des « colombes » qui veulent différer les mesures d’austérité jusqu’à la reprise économique, Galbraith serait plutôt un hibou, un oiseau rare en la matière. Un de ceux qui ne pensent pas que nous devions équilibrer le budget rapidement. En fait, ils ne pensent même pas que nous ayons à l’équilibrer. Il considère que les dépenses publiques produisant des déficits sont partie intégrante de la croissance économique, et ce même en période favorable.

Cette appellation de hibou n’est pas le fait de Galbraith. Elle a été inventée par Stephanie Kelton, professeur à l’Université du Missouri à Kansas City, qui fait partie avec Galbraith d’un petit groupe d’économistes estimant que l’opinion publique – les membres du Congrès, les membres des cercles de réflexion, le grand public, les économistes majoritaires de la profession – comprend mal la façon dont le gouvernement interagit avec l’économie. Si leur théorie – appelée « Théorie Monétaire Moderne », ou MMT – est juste, alors tout ce que nous pensions savoir sur le budget, les impôts et la Réserve fédérale est erroné.

Racines keynésiennes

« La théorie monétaire moderne » a été conçue par Bill Mitchell, un économiste australien et l’un de ses promoteurs de premier plan, mais ses racines sont beaucoup plus anciennes. Le terme fait référence à John Maynard Keynes, le fondateur de la macroéconomie moderne. Dans son « Traité sur la Monnaie, » Keynes affirme que « tous les Etats modernes » ont eu la possibilité de décider ce qui est ou n’est pas de la monnaie, et ce depuis au moins 4000 ans.

L’affirmation que l’argent est une « créature de l’État » est au cœur de la théorie. Dans un système de monnaie fiduciaire, comme c’est le cas aux États-Unis, tout l’argent est au final créé par l’Etat, qui l’imprime et le met en circulation. Par conséquent le gouvernement ne peut jamais être à court d’argent. Il peut toujours en créer davantage.

Cela ne signifie pas pour autant que les impôts ne soient pas nécessaires. Les Impôts, en fait, sont la clé permettant que le système en son entier puisse fonctionner. La nécessité de payer des impôts oblige les citoyens à utiliser la monnaie que le gouvernement imprime. Les impôts sont aussi parfois nécessaires afin d’empêcher la surchauffe de l’économie. Si la demande des consommateurs dépasse les capacités de production, les prix vont monter, produisant de l’inflation (lorsque les prix augmentent alors que le pouvoir d’achat réel baisse). Dans ce cas, les impôts peuvent comprimer les dépenses et maintenir des prix bas.

Si cette théorie est correcte, il n’y a aucune raison pour que la quantité d’argent prélevée sous forme d’impôts par le gouvernement corresponde au montant de ses dépenses. De fait, ses partisans préconisent des réductions d’impôts massives et des dépenses induisant un déficit durant les récessions.

Une théorie qui divise

L’idée que le déficit puisse aider à sortir une économie de la récession n’est pas neuve. Elle était un élément clé de « La Théorie générale de l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie », de Keynes. C’était également la première justification du programme de relance de 2009, et de nombreux keynésiens déclarés, comme l’ancienne conseillère de la Maison Blanche Christina Romer, et l’économiste Paul Krugman, qui affirment qu’il conviendrait d’en faire plus. Il existe bien évidemment aussi des opposants.

Si les partisans de la MMT prennent Keynes comme point de départ et sont d’ardents défenseurs des déficits budgétaires en période de récession, ce sont cependant des keynésiens d’un autre type. Les économistes du courant majoritaire qui plaident en faveur des dépenses et du déficit sont réticents à accepter les principes fondamentaux de la théorie monétaire moderne. Krugman, par exemple, qui s’engage régulièrement dans des débats passionnés avec des économistes de tous bords, affirme que d’importants déficits budgétaires durant les périodes de prospérité peuvent conduire à l’hyperinflation. Mankiw accepte l’affirmation de la MMT selon laquelle un gouvernement ne peut jamais être à court d’argent, mais n’en tire pas les mêmes conclusions.

Techniquement, il est vrai, juge-t-il, que le gouvernement pourrait imprimer de la monnaie et ne jamais être en défaut de paiement. Le risque est que cela pourrait enclencher une inflation très forte. Cela « ruinerait une grande partie du système bancaire », selon lui. « Un défaut de paiement, aussi douloureux soit-il, serait peut-être une meilleure option. »

La critique formulée par Mankiw touche au cœur du débat sur la théorie monétaire moderne : comment, quand – et même faut-il ? – éliminer les déficits actuels.

Lorsque le budget est en déficit, l’Etat émet des obligations qu’il propose sur les marchés. Si la charge de la dette devient trop importante, pensent les économistes, les acquéreurs de ces obligations exigent des taux d’intérêt plus élevés, la charge du paiement de ces intérêts ira croissante, ce qui à son tour alourdira la dette.

Pour sortir de ce cycle, la Fed – qui gère la masse monétaire de la nation, le volume de crédit, et se trouve au coeur de son système financier – pourrait acheter des obligations à des taux inférieurs, sans passer par le marché privé. Il est interdit à la Fed d’acquérir directement des obligations du Trésor – mais c’est là un cadre juridique plutôt qu’une contrainte économique. Cependant, la Fed achetant ces obligations avec de l’argent créé à cet effet, la masse monétaire augmenterait. Et avec elle, l’inflation, tout comme la possibilité d’une hyperinflation.

« On ne peut pas financer n’importe quel niveau de dépense publique avec de la monnaie, car on aurait une inflation galopante, et finalement le taux d’inflation augmenterait plus vite que les ressources de l’économie », explique Karl Smith, économiste à l’Université de Caroline du Nord. « C’est le problème classique de l’hyper-inflation, qui s’est produite au Zimbabwe et sous la République de Weimar. »

Le risque d’inflation est la raison pour laquelle la plupart des économistes et les responsables politiques sont du même avis au sujet des déficits : à moyen terme – toutes choses égales par ailleurs – il est essentiel de limiter l’un et l’autre.

Les économistes dans le camp de la MMT admettent que les déficits peuvent parfois conduire à l’inflation. Mais ils affirment que cela ne peut se produire que lorsque l’économie est au plein emploi – lorsque tous ceux qui sont capables et désireux de travailler sont employés, et qu’aucune ressource (travail, capital, etc.) n’est inactive. Aucun exemple actuel de cette configuration ne vient à l’esprit, selon Galbraith.

« La dernière fois que nous avons connu ce qui pourrait être plausiblement appelé un problème sérieux d’inflation dû à la demande, remonte probablement à la première guerre mondiale, » note-t-il. « Voila longtemps que cette possibilité hypothétique n’a pas été observée en réalité, et elle l’a été dans des conditions qui ne se répéterons jamais »

Réfutation des critiques

Selon Galbraith et ses collègues, la politique monétaire telle qu’elle est actuellement menée par la Fed ne fonctionne pas. La Fed utilise généralement deux leviers pour augmenter la croissance et l’emploi. Elle peut abaisser les taux d’intérêt à court terme, en achetant les obligations publiques à court terme sur le marché. Si les taux d’intérêt directeurs sont proches de zéro, comme c’est le cas maintenant, la Fed peut tenter un « assouplissement quantitatif », c’est-à-dire procéder à des achats massifs de titres (ou obligations), y compris des bons du Trésor à long terme, en utilisant l’argent que la Fed crée à cet effet. C’est ce que la Fed a fait en 2008 et 2010, lorsqu’elle tentait de relancer l’économie en urgence.

Selon la théorie monétaire moderne, lorsque la Fed acquiert des bons du Trésor il s’agit juste d’une « opération comptable », selon les termes de Galbraith, qui n’ajoute pas de revenus pour les ménages américains et ne peut donc pas être inflationniste.

« Il semblait clair pour moi… qu’inonder l’économie d’argent en achetant des obligations d’État … n’allait pas changer le comportement de quiconque », indique Galbraith. « Ils allaient simplement se retrouver avec des réserves de liquidités qui restent inactives dans le système bancaire, et c’est exactement ce qui s’est en fait passé. »

Ces théoriciens n’ont tout simplement « aucune idée de la façon dont l’assouplissement quantitatif fonctionne », rétorque Joe Gagnon, économiste à l’Institut Peterson, qui a géré la première opération d’assouplissement quantitatif de la Fed en 2008. Même si l’argent que la Fed utilise pour acheter des obligations reste dans les réserves monétaires des banques, l’augmentation de ces réserves devrait produire une augmentation des crédits accordés et se propager dans tout le système.

Les économistes sont également déroutés par une autre affirmation de cette théorie : les excédents budgétaires seraient par nature défavorables à l’activité économique. Selon la théorie monétaire moderne, lorsque le gouvernement enregistre un excédent, il dégage ainsi une épargne nette, ce qui implique que le secteur privé est lui déficitaire. Le gouvernement « prend de l’argent dans les poches du secteur privé, le forçant ainsi à s’endetter plus encore », affirme Galbraith, reprenant l’idée qu’il avait défendue à la Maison Blanche.

L’assistance trouve cet argument toujours aussi amusant qu’à l’époque où Galbraith l’avait soumis à Clinton. « J’ai deux noms qui répondent à cela : Australie et Canada », indique Gagnon. « Si Jamie Galbraith la cherchait, il trouverait immédiatement la preuve qu’il a tort. L’Australie a connu un excédent budgétaire depuis longtemps, elle n’a plus de dette publique, et elle a une économie qui a la croissance la plus rapide, la plus saine au monde. » De même, le Canada a enregistré des excédents réguliers, tout en obtenant une forte croissance.

Il faudra voir à la prochaine crise comment s’en sortent donc ces deux pays.

Bien entendu, il est possible de trouver des cas qui vont appuyer la théorie monétaire moderne mais aussi d’autres contre cas.

En 1990 déjà, le monde était inquiet de la faillite de l’Italie. Un hedge fund est populaire pour avoir fait fortune en pariant que l’Italie contre tout attente à l’époque ne ferait pas faillite. Il avait parié le contraire du fait que l’Italie avait une dette en lires et imprimait des lires. Et en effet, l’Italie ne fit pas défaut et le trader fit fortune.

Mais quelques années plus tard, le même cas se représenta avec la Russie. Un pays avec une dette en rouble et ayant la capacité d’imprimer sa propre monnaie. Pour autant, la Russie fit faillite et le trader perdant une somme important le poussant à mettre en faillite un de ses fonds. Mais l’idée est de dire que c’était du au fait que la Russie à l’époque avait une politique d’échange à taux fixe de sa monnaie. Et que c’est cela qui l’avait empêché d’éviter la faillite.

Si on peut dire qu’en effet, un pays peut éviter la faillite. la question est de se demander si parfois, il ne vaut mieux pas faire faillite, souffrir beaucoup à court terme mais repartir sur des bases saines. Ou au contraire, éviter la faillite mais traîner des décennies économiques perdues.

Publication Originale Washington Post, traduction Contreinfo